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文投控股(600715)_【招商宏观】美联储超常规货币政策的历史回顾——2020年3月宏观政策分析报告

发布时间:2020-03-22 06:52来源:凤凰彩票网财经新闻字号:

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  核心观点:

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  金融危机之后,主要发达经济体先后实施了长期资产购买计划(即量化宽松、QE)、名义负利率、前瞻性引导等超常规的货币政策。理论上,超常规货币政策能压低长期实际利率,向银行体系注入基础货币,并改善信贷扩张的条件,因此能稳定增长、促进就业、加速通胀。但现实中的政策效果却在多方面超出了理论预期。

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  本文对美联储超常规货币政策操作进行了历史回顾,并分析了政策实施和退出过程中美国经济增长与就业、利率走势、价格指数、资本市场等方面的表现,主要结论有4方面。

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  首先,先后三轮QE在稳定增长、带动就业、加速通胀上表现各异:QE1实现了V形反转,QE2引发了轻度滞胀,QE3规模更大持续期更长,但效果却并不明显。总体而言,QE在不同的经济形势之下效果各异。

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  其次,作为政策中介变量,中长期的实际利率能否被引入下行路径,是QE能否取得政策效果的关键。

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  再次,超常规的货币政策并没有加速通胀,反而伴生的是全球性的通胀率下降,其原因主要是银行超额准备金的增加,以及资金脱实向虚引发金融资产泡沫,这动摇了通胀目标制的合理性。

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  最后,危机过后,量化宽松的退出与加息进程的启动又会对全球经济存在明显的溢出效应。美债收益率、美元走强,一方面压低原油价格,形成全球通缩压力,强化全球利率下行趋势;另一方面导致国际资本回流美国,加剧新兴经济体经济下行压力,这又进一步收窄新兴经济体与美国的利差,助推美元走强,形成循环。

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  以下为正文内容:

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  一、 引言:金融危机之后的政策框架调整

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  经济政策是经济现状与理想目标之间矛盾运动的产物。政策制定程序可分为确定现状、判断现状与理想的背离程度、预估待选经济政策的效果、进行选择决策和付诸实施五个阶段,前四个阶段称为政策设计。金融危机之后,世界主要经济体的宏观经济政策设计都面临着现实基础的变化与既有分析框架的调整,重点方向包括:

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  (1) 短期名义利率触及零下限并失去下行空间,货币政策调控对象转换为中长期利率,前瞻性引导、QE、名义负利率等超常规的调控工具进入实践,又在阶段性、局部性的效果显现之后渐次退出。在这一过程中形成的经济结构、产业链分工、债务存量、资产价格等将在长时间内对全球经济产生滞后影响。 织梦内容管理系统

  (2)全球通胀长期趋于收缩,动摇了通胀目标制的前提,宏观调控也逐渐从单一价格稳定目标再次回归到兼顾经济增长、价格稳定、充分就业、国际收支平衡等多个目标。

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  (3)经济仍处于长期停滞状态,货币政策难以独力应对供给侧的结构性阻滞,使积极的财政政策与结构性改革逐渐成为政策重心,尽管需要耗费更大成本、更长时间。

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  (4)以经济增长率、通胀率、利率、汇率等总量指标为核心的经典政策框架受到质疑,更多涉及微观行为分析的资产泡沫、债务积压、金融机构监管与救助等成为新的焦点。

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  2016年下半年以来,全球宏观调控政策重心的转移从理论进入了现实。以特朗普新政为代表,对内调控从货币政策转向积极的财政政策与结构性改革,对外政策则从全球化转向保护主义。政策重心的转移,带动长期利率、通胀预期、经济前景等多方面转向,呈现出长周期拐点将至的势头,且初始阶段转折之迅速也远超预期。但在此后三年多来的实践中,先前的超常规宽松货币政策仍然发挥着滞后影响,这不但体现在积聚下来的债务存量、处于高位的资产价格等现实层面,也体现在宏观经济理论和政策设计框架等理论层面,以致美联储的货币政策正常化进程一再受阻,经济稍显出衰退迹象就会产生宽松预期。这不单是现实的依赖症,也是心理的依赖症。

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  因此,有必要对美联储等货币当局在金融危机后实施的超常规货币政策进行进一步研究,而且这一课题也应该成为宏观经济研究长期关注的课题。本文分析分为四节:一是对比分析美联储三轮QE在稳定增长、带动就业、加速通胀三个层面上的政策效果;二是对美联储政策的中间变量中长期实际利率进行测算,评价其对政策效果的贡献;三是分析超常规宽松货币政策背景下通胀率持续下降的原因;四是分析退出量化宽松与启动加息所产生的溢出与反馈效应。 织梦内容管理系统

  二、 美联储三轮QE效果对比

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  美联储于2008年11月25日启动第一轮QE,2014年10月29日正式退出QE,期间共实施了三轮量化宽松,其中QE1的区间是2008年12月至2010年5月,QE2是2010年11月至2011年6月,QE3是2012年 10月至2014年11月。QE实施前美联储所持乐虎国际app下载是不到5 000亿美元的美国国债,但QE退出时其所持乐虎国际app下载达到4.2万亿美元,其主体由2.46万亿美元美国国债与1.72万亿美元抵押贷款支持债券(MBS)构成。 dedecms.com

  (一)QE1应对危机爆发,实现V形反转

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  美联储第一轮QE(QE1)持续期约一年半(2008年12月至2010年5月),共购买1 .6万亿美元资产。购入资产以MBS为主,持有量从0增加至1 .1万亿美元。美国国债购入量为3 000亿美元,持有量从4 800亿美元恢复到金融危机前7 800亿美元的水平。另外1 600亿美元新增资产为联邦机构债券。QE1政策效果如下:

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  第一,就业反应最快。QE1在2009年3月才开始加速执行,几乎同时就引发了新增非农就业人数的反弹。经过持续一年的恢复,新增非农就业人数从每月减少66万回升到增加43万,2010年5月QE1停止后,新增非农就业人数立即降为负值。

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  第二,经济增速的政策时滞约为1个季度。在QE1加速后1个季度,即2009年第二季度,美国GDP增速触底(谷值-4.06%),之后快速反弹,并连续4个季度回升,又在QE1停止后1个季度到达峰值(3.08%),随后趋于回落。 内容来自dedecms

  第三,通胀率反弹最晚,但见顶最早。CPI同比增长率(季调)在2009年7月跟随经济增速触底反弹(最低时-2.0%),于2009年11月转正,1个月后就到达峰值2.8%。此后虽然连续6个月保持在2.0%至2.7%的较理想水平上,但总体却呈现下行趋势。2010年5月QE1暂停后,CPI增速迅速回落至1.1%左右。

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  (二)QE2单纯购买国债,结果类似滞胀 copyright dedecms

  QE1停止之后,美国就业、通胀率、经济增长都先后朝不利方向发展,于是美联储仅仅时隔半年后就宣布了QE2计划,最终QE2购买了7 800亿美元国债,使得美联储所持乐虎国际app下载总价值净增加6 000亿美元。QE2政策效果如下:

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  第一,就业反应仍然灵敏,但效果已弱于QE1。QE2推出当月新增非农就业人数就从负值反弹为正值。QE2停止时新增非农就业人数出现了短暂且小幅的下降,但很快就在2011年年底回归到正常状态。 织梦内容管理系统

(财经窝小编:财经窝)

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